تاثیر محدودیت در تامین مالی بر رابطه سرمایه گذاران نهادی و حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری

نوع مقاله: مقاله علمی پژوهشی

نویسندگان

1 استادیار گروه حسابداری دانشگاه آزاد واحد تهران مرکزی

2 کارشناسی ارشد حسابداری دانشگاه آزاد تهران مرکزی

چکیده

یکی از فرضیات اصلی تئوری نمایندگی این است که مدیران شرکت «کارگزاران» و سهامداران «کارگمار» تضاد منافع دارند و مدیران لزوما به نفع سهامداران تصمیم نمی گیرند. با توجه به این فرضیه مدیران به دنبال این هستند که با استفاده از نفوذ نمایندگی منافع خود را بیشینه کنند. هدف این پژوهش بررسی تاثیر محدودیت تامین مالی بر رابطه سرمایه گذاران نهادی و حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری است. جامعه آماری، 146 شرکت از شرکتهای پذیرفته شده بورس اوراق بهادار تهران طی سالهای1391-1386 می باشد. روش پژوهش از نوع همبستگی و متغیرهای پژوهش با تکنیکهای آماری پولد و آزمون تفاوت مورد آزمون قرار گرفته است یافته های آزمون بیانگر آنست که سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری تاثیر منفی و معنادار و سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری در شرکت های دارای محدودیت در تامین مالی تاثیر منفی و معنادار و در شرکت های فاقد محدودیت در تامین مالی تاثیر معناداری ندارد همچنین حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری در شرکت هایی که دارای محدودیت در تامین مالی، بیشتر است نسبت به شرکت هایی که دارای محدودیت در تامین مالی نیستند.
Abstract
One of the main assumptions of agency theory is that managers 'brokers' and shareholders 'placements' conflicting interests shareholders and managers does not decide. According to this hypothesis, managers seek to maximize their own interests represented by penetration. The purpose of this study was to evaluate the effect of financing constraints on the relationship between institutional investors and investment cash flow sensitivity. Population of 146 companies listed companies in Tehran Stock Exchange during the years 2007-2012.correlational research methods and statistical techniques pooled and test different variables to be tested.
 Test results indicate that institutional investors on investment cash flow sensitivity negative effect cash flow sensitivity and institutional investors to invest in companies with limited financial resources and a significant negative effect and the company does not have a significant effect in financing constraints. 
The sensitivity of cash flows to invest in companies that have restrictions on financing, is higher than companies that do not have restrictions on financing.
 

کلیدواژه‌ها


 

 

تاثیر محدودیت در تامین مالی بر رابطه سرمایه گذاران نهادی و حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری

 

 

آزیتا جهانشاد

تاریخ دریافت: 05/4/1394              تاریخ پذیرش: 12/6/1394

[1]

داود شعبانی[2]

 

 

چکیده

یکی از فرضیات اصلی تئوری نمایندگی این است که مدیران شرکت «کارگزاران» و سهامداران «کارگمار» تضاد منافع دارند و مدیران لزوما به نفع سهامداران تصمیم نمی گیرند. با توجه به این فرضیه مدیران به دنبال این هستند که با استفاده از نفوذ نمایندگی منافع خود را بیشینه کنند. هدف این پژوهش بررسی تاثیر محدودیت تامین مالی بر رابطه سرمایه گذاران نهادی و حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری است. جامعه آماری، 146 شرکت از شرکتهای پذیرفته شده بورس اوراق بهادار تهران طی سالهای1391-1386 می باشد. روش پژوهش از نوع همبستگی و متغیرهای پژوهش با تکنیکهای آماری پولد و آزمون تفاوت مورد آزمون قرار گرفته است یافته های آزمون بیانگر آنست که سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری تاثیر منفی و معنادار و سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری در شرکت های دارای محدودیت در تامین مالی تاثیر منفی و معنادار و در شرکت های فاقد محدودیت در تامین مالی تاثیر معناداری ندارد همچنین حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری در شرکت هایی که دارای محدودیت در تامین مالی، بیشتر است نسبت به شرکت هایی که دارای محدودیت در تامین مالی نیستند.

واژه‌های کلیدی: سرمایه گذاران نهادی، حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری، محدودیت در تامین مالی.

1- مقدمه

حاکمیت ضعیف شرکت‌هایی نظیر  انرون و ورلدکام و سقوط شگفت انگیز بازارهای سهام در آغاز قرن حاضر منجر به تجدید نظر در بحث حاکمیت شرکتی شده است. منطق حاکمیت شرکتی عموماً دیدگاه جایگزینی را پیشنهاد می­دهد، کانون توجه حاکمیت ایجاد ارزش افزوده برای تعداد زیادی از ذینفعان سازمانی است. از طرفی دیگر جریانات نقدی یکی از شاخص های مهم در ارزیابی واحد اقتصادی می باشد که در بسیاری از تصمیمات مالی، الگوهای ارزش گذاری اوراق بهادار، روش های ارزیابی طرح های سرمایه ای و..، نقش محوری دارد. بر همین اساس با توجه به اهمیت جریانات نقدی ممکن است این مهم دستخوش یکسری نفوذهای نمایندگی شود . چگونگی به کارگرفتن وجوه داخلی، تصمیمی مهم در تضاد بین سهامداران و مدیران است .در دوران رشد اقتصادی شرکت، همان طور که ذخایر وجه نقد افزایش می یابد، مدیران تصمیم می گیرند که آیا وجه نقد بین سهامداران توزیع شود، صرف مخارج داخلی شود، برای تحصیل خارجی به کارگرفته شود ویا همچنان نگهداری شود؟ این که مدیران منفعت طلب چگونه بین مصرف یا نگهداشت ذخایر وجه نقد یکی را انتخاب می کنند، موضوعی مبهم است(فخاری و تقوی،1388).

به طور کلی دو تئوری حاکم در بحث وجه نقد، تئوری مبادله ای(TOT[i]) و تئوری سلسله مراتبی([ii]POT) مطرح است. مطابق با تئوری اول، شرکت ها سطح مطلوب نگهداری وجه نقد را بر اساس ایجاد توازن بین منافع و هزینه های نگهداری وجه نقد تعیین می کنند. سه انگیزه عمده برای نگهداری وجه نقد را می توان انگیزه معاملاتی، انگیزه احتیاطی و انگیزه سفته بازی عنوان نمود(وانگ[iii]،2005).

اما در تئوری دوم به علت عدم تقارن اطلاعاتی و مشکلات علامت دهی مرتبط با تامین مالی خارجی، از یک رویه تامین مالی سلسله مراتبی تبعیت می شود. و در آن منابع داخلی به منابع خارجی ترجیح داده می شود و اگر نیاز به منابع مالی بیشتر برایNPV مثبت باشد بدهی ها تسویه شده و اقدام به انباشت دارایی های نقدینه می شود(جانی و همکاران[iv]،2006).  به طور کلی در پژوهش های حسابداری حساسیت جریانات نقدی به دو دسته تقسیم می شوند که یکی حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری که اشاره به درصد تغییر در مخارج سرمایه ای شرکت ها در قبال تغییرات در جریانات نقدی است(کاشانی پور و نقی نژاد،1388) و دیگری حساسیت جریانات نقدی وجه نقد می باشد، که اشاره به درصد تغییر در سطوح نگهداری وجه نقد در قبال تغییرات در جریانات نقدی است(دیچا و همکاران[v]،2012). که در این تحقیق منظور از حساسیت جریانات نقدی، مورد اول (حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری) می باشد. مباحث الیاسیانی و موزومدر[vi] (2010) ، که نشان میدهد که سرمایه گذاران نهادی باعث افزایش اشتیاق سرمایه گذاران برای مداخله در نظارت شرکت بر پایه ی جاری علاوه بر پوشش آنالیزی بنگاه ، و بنابر این کاهش هزینه های سرمایه گذاری و مبادله میشود. .

با توجه به نظریه جریان وجه نقد آزاد که توسط جنسن[vii] (1986) مطرح گردید، وجوه نقد داخلی بیشتر به مدیران اجازه میدهد تا از کنترل بازار اجتناب کنند. در این حالت، آنها به موافقت سهامداران نیاز ندارند و برای تصمیم گیری در مورد سرمایه گذاری ها بر حسب اختیار خود آزاد هستند. مدیران مایل به پرداخت وجه نقد (مثل سود سهام) نبوده، دارای انگیزه برای سرمایه گذاری هستند؛ حتی زمانی که هیچ سرمایه گذاری با خالص ارزش فعلی مثبت موجود نباشد.

در شرکت های با حفاظت ضعیف سهامداران، مدیران می توانند با مصونیتی نسبی، وجه نقد را انباشته کنند و سود نقدی کمتری تقسیم کنند(ایزدی نیا و رسائیان،1389). در ادبیات حاکمیت شرکتی، دو نگرش در مورد سرمایه گذاران نهادی وجود دارد. فرضیه نظارت کارآمد و فرضیه همگرایی منافع. فرضیه نظارت کارآمد بیان می کند که با سرمایه گذاری بیشتر سهامداران نهادی، نظارت کارآتری بر شرکت اعمال می شود و بسیاری از مشکلات نمایندگی رفع  می گردد. در حالی که فرضیه همگرایی منافع بیان می دارد که منافع سرمایه گذاران نهادی عمده با منافع مدیریت همسو است و این مسأله می تواند باعث ترغیب مدیران به اتخاذ تصمیمات غیر بهینه شود(ارسلان و همکاران[viii]،2006).  بر همین اساس، سرمایه گذاران نهادی با نظارت کارآمد خود می توانند مانع از حساسیت جریانات نقد سرمایه گذاری شرکت شوند و در صورت عدم نظارت کارآمد باعث افزایش حساسیت جریانات نقد سرمایه گذاری وجه نقد می شوند. بنابراین با توجه به اهمیت سرمایه گذاران نهادی و حساسیت جریانات نقد سرمایه گذاری در شرکت های با محدودیت در تامین مالی این تحقیق به تاثیر محدودیت در تامین مالی بر رابطه سرمایه گذاران نهادی و حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری می پردازد و در بخش های بعدی مقاله،چارچوب نظری و پیشینه تحقیق ،متدولوژی پژوهش ،آزمون فرضیه ها و نتایج پژوهش بررسی خواهد شد.

 

2- چارچوب نظری و پیشینه تحقیق

با توجه به بررسی رابطه بین افق سرمایه گذاری سهامدارن نهادی، به عنوان شاخصی از بازتاب سرمایه های پر بازده شرکت و  حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری پرداختند. . آنها دریافتند که سهامداران نهادی افق سرمایه گذاری را طولانی تر می کند و همچنین بر اساس تحقیقات ارایه شده که نفوذ نمایندگی مدیران بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری تاثیر مثبت و معناداری دارد. همچنین این تاثیر در شرکت هایی که هزینه تامین مالی بالایی دارند، بیشتر است. در ارتباط با همین موضوع مطالعات تجربی دریافتند. که سرمایه گذاران نهادی منجر به انحراف در تصمیمات سرمایه گذاری شده بنگاه شده و حساسیت سرمایه گذار را به جریانات نقدی افزوده و ضمنا این موضوع در شرکت های با محدودیت تامین مالی بیشتر است(لین و همکاران،2000 و مالمندیر و تیت،2005).

پیشینه تحقیق را به دو دسته خارجی و داخلی تقسیم نموده تا بتوانیم پس از بررسی نمونه پژوهش­های انجام شده در خارج کشور به بررسی موضوعات مرتبط با تحقیق در داخل کشور بپردازیم.

 

2-1- تحقیقات خارجی

گونی و همکاران (2003)در مطالعه خود رفتار موجودی وجه نقد در ژاپن، فرانسه، آلمان و انگلستان را بررسی نمودند ویافته های آنها نشان داد ساختار قانونی کشور و ساختار مالکیت نقشی مهم در تعیین موجودی وجه نقد شرکت ها ایفا می کنند. آنها دریافتند که درجه بالاتر محافظت از سهامداران، با میزان پایین تر مانده وجه نقد در ارتباط بوده، تمرکز مالکیت نیز اثری منفی بر مانده وجه نقد دارد.

دیچا و همکارن[ix](2012) آنها به بررسی حساسیت جریانات نقدی نامتقارن در شرکت های با محدودیت مالی و شرکت های بدون محدودیت مالی پرداختند. آنها برای حساسیت جریانات نقدی از مدل ری دیک و ویتد(2009) استفاده کردند. آنها دریافتند که شرکت های دارای جریانات نقدی منفی، نسبت به شرکت های دارای جریان