تأثیر گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران بر افشای اختیاری در بازار سرمایه ایران

نوع مقاله: مقاله علمی پژوهشی

نویسندگان

1 دانشجوی دکتری گروه حسابداری، واحد تهران جنوب، دانشگاه آزاد اسلامی، دانشکده اقتصاد و حسابداری ، تهران ، ایران.

2 دانشیار گروه حسابداری، واحد تهران جنوب، دانشگاه آزاد اسلامی، دانشکده اقتصاد و حسابداری، تهران ، ایران (

چکیده

دیدگاه مالی رفتاری نشان می‌دهد که برخی از تغییرات در قیمت اوراق بهادار، هیچ دلیل بنیادی نداشته و گرایش احساسی سرمایه‌گذار، نقش مهمی در تعیین قیمت‌ها ایفا می‌کند. در حال حاضر توسط بسیاری از شرکت‌ها، افشای اختیاری به دلیل مزایایی چون هزینه سرمایه کمتر، افزایش اعتبار، نقد شوندگی بیشتر، بهبود در تصمیمات سرمایه‌گذاری و کاهش ریسک قانونی ناشی از افشای ناکافی، صورت می‌گیرد. هدف از این پژوهش بررسی تأثیر گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران بر افشای اختیاری در شرکت‌های پذیرفته‌شده در بازار سرمایه ایران می‌باشد. این پژوهش از نوع علّی، پس رویدادی و کاربردی است. نتایج آزمون فرضیه‌ها در 72 شرکت نشان داد که بین گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران و افشای اختیاری رابطه مثبت و معناداری وجود دارد؛ اما با دسته‌بندی گرایش‌های احساسی به گرایش‌های احساسی بالا و پایین، رابطه معناداری بین آن‌ها و افشای اختیاری یافت نشده است. همچنین از میان متغیرهای کنترلی، بین رشد اقتصادی، اندازه شرکت، بازده دارایی‌ها و نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار با افشاء اختیاری رابطه مثبت و معناداری وجود دارد؛ همچنین بین زیانده بودن شرکت‌ها و افشاء اختیاری رابطه منفی و معناداری یافت شده است.
Abstract
Behavioral finance perspective suggests that some of the changes in stock prices, have not fundamental reason and investor sentiment trends, plays an important role in determining the price. Voluntary disclosure because of advantages such as lower cost of capital, credit, liquidity further improvement in investment decisions and reduce legal risks arising from inadequate disclosure, already done by many companies. Aim of this study examined the effects of investor’s sentimenton voluntary disclosure of listed companies in the capital market of Iran. This research was contrastive, after events associated and practical. The results of hypothesis testing in 72 companies showed that between the investors sentimentand voluntary disclosure is positive and significant correlation, but the categorization sentiment to highs and lows, the relationship between them and voluntary disclosure is not found. Also among the control variables of economic growth, firm size, return on assets and the ratio of book value to market value with voluntary disclosure of a significant positive relationship exists between loss-making and voluntary disclosure of significant negative relationship was found.

کلیدواژه‌ها


 

تأثیر گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران بر افشای اختیاری

 در بازار سرمایه ایران

 

علی زارعی

تاریخ دریافت: 16/10/1396           تاریخ پذیرش: 18/12/1396

[1]

رؤیا دارابی[2]

                                   

 

چکیده

دیدگاه مالی رفتاری نشان می‌دهد که برخی از تغییرات در قیمت اوراق بهادار، هیچ دلیل بنیادی نداشته و گرایش احساسی سرمایه‌گذار، نقش مهمی در تعیین قیمت‌ها ایفا می‌کند. در حال حاضر توسط بسیاری از شرکت‌ها، افشای اختیاری به دلیل مزایایی چون هزینه سرمایه کمتر، افزایش اعتبار، نقد شوندگی بیشتر، بهبود در تصمیمات سرمایه‌گذاری و کاهش ریسک قانونی ناشی از افشای ناکافی، صورت می‌گیرد. هدف از این پژوهش بررسی تأثیر گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران بر افشای اختیاری در شرکت‌های پذیرفته‌شده در بازار سرمایه ایران می‌باشد. این پژوهش از نوع علّی، پس رویدادی و کاربردی است. نتایج آزمون فرضیه‌ها در 72 شرکت نشان داد که بین گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران و افشای اختیاری رابطه مثبت و معناداری وجود دارد؛ اما با دسته‌بندی گرایش‌های احساسی به گرایش‌های احساسی بالا و پایین، رابطه معناداری بین آن‌ها و افشای اختیاری یافت نشده است. همچنین از میان متغیرهای کنترلی، بین رشد اقتصادی، اندازه شرکت، بازده دارایی‌ها و نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار با افشاء اختیاری رابطه مثبت و معناداری وجود دارد؛ همچنین بین زیانده بودن شرکت‌ها و افشاء اختیاری رابطه منفی و معناداری یافت شده است.

واژه‌های کلیدی: مالی رفتاری، گرایش‌های احساسی، افشاء اختیاری.

                                                        

1- مقدمه

در طول سال‌های اخیر، مطالعات و تحقیقات مالی وارد دوران فکری جدیدی شده است که در برخی از آن‌ها، مفروضات اقتصاد مالی مدرن موردانتقاد قرارگرفته است. یکی از این مفروضات، منطقی بودن سرمایه‌گذاران است که به‌طورجدی به چالش کشیده شده و مطالعات متعددی به بررسی این موضوع اختصاص‌یافته‌اند. امروزه این موضوع قوت بیشتری گرفته است که قیمت‌ها بیشتر توسط نگرش‌ها و فاکتورهای روانی تعیین می‌شوند تا متغیرهای بنیادی و بنابراین مطالعه روانشناسی بازار اهمیت بیشتری پیداکرده است. بر این اساس شاید هیچ موضوعی در ادبیات مالی اخیر بحث‌برانگیزتر از این سؤال نباشد که آیا سرمایه‌گذاران در تعیین قیمت سهام منطقی عمل می‌کنند یا خیر؟(نیکو مرام و همکاران، 1391، 3) هدف عمده سرمایه‌گذاران از سرمایه‌گذاری در بازار سهام، کسب بازده معقول است و بـازده از دو بخشِ تغییرات قیمت سهام و سود سهام تقسیمی به دست می‌آید. سرمایه‌گذاران و تحلیـلگران مالی می‌توانند با استفاده از مدل‌های سرمایه‌گذاری، قیمت سهام و بـازده را پیش‌بینی کنند. تئوری مالی سنتی بیان می‌کند که قیمت سهام، ارزش بنیادی سهام را نشان می‌دهد و منعکس‌کننده ارزش جریان‌های نقدی آتی است. از دیدگاه فرضیه بازار کـارا، قیمـت اوراق بهادار منعکس‌کننده تمام اطلاعات موجود در بازار است و انتظـار می‌رود کـه تـأثیر هرگونـه اطلاعات جدید در بازار، سریعاً در قیمت سهام شرکت‌ها منعکس شود. بـر پایـه ایـن تئـوری، سرمایه‌گذاران دارای رفتار عقلایی بوده، به دنبال حداکثر ساختن مطلوبیت مـورد انتظـار خـود هستند. بر این اساس، تغییرات قیمت سهام به تغییـرات سیسـتماتیک در ارزش‌های بنیادی شرکت مربوط است و رفتار غیر عقلایی سرمایه‌گذار تأثیری بر بازده ندارد؛ اما بین گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران با بـازده سـهامی کـه از ارزیـابی ذهنی بالاتری برخوردارند، رابطه مثبت وجود دارد (حیدر پور و همکـاران،1392، 3). درنتیجه باید بر اساس متغیرهای احساسی، شرایط رفتاری فعالان بازار سهام را بررسـی کـرد. به‌عبارت‌دیگر، به‌جز عوامل بنیادی، باید تأثیر عوامل رفتاری و احساسی سرمایه‌گذاران را نیـز بـر قیمـت سهام در نظر گرفت. ازآنجایی‌که علاوه بر تأثیر متغیرهای حسابداری نظیر بازده دارایی‌ها، بـازده فروش، ارزش دفتری دارایی‌ها به ارزش بازار آن‌ها، سود هر سهم، اندازه شرکت بـر قیمـت و بازده سهام، متغیرهای رفتاری خرد و کلان نیز بر قیمت سهام تأثیرگذار می‌باشد (ستایش و شمس‌الدینی،1395، 2) از سوی دیگر، تئوری مالی رفتاری، بیانگر دو فرض اساسی است: اولین فرض این است که سرمایه‌گذاران تحت تأثیر گرایش‌های احساسی خود تصمیم می‌گیرند. دومین فرض این است که آربیتراژ در برابر سرمایه‌گذاران احساسی، پر ریسک و پرهزینه است؛ بنابراین سرمایه‌گذاران منطقی یا آربیتراژگرها در برگرداندن قیمت‌ها به قیمت بنیادی، پرتکاپو نیستند. مالیه رفتاری مدرن اعتقاد دارد که محدودیت‌هایی برای آربیتراژ وجود دارد (حیدر پور و همکاران،1392، 3). در حقیقت، فعل‌و انفعال پویـا بـین معامله‌گران اختلال زا و آربیتراژگران منطقی، قیمت‌ها را شکل می‌دهد و اگـر یـک سـهام، معامله‌گرهای اختلال زای بیشتر یا معامله‌گرهای منطقی کمتری داشته باشد، نوسـانات قیمتـی آن چشـمگیر است (لی[i]،2010، 4) با توجه به وجود استثناهای بازار سرمایه و در نظر گرفتن نظریهٔ مـالی رفتـاری، به نظر می‌رسد همراه با متغیرهای کلان اقتصادی و حسابداری، عوامل رفتاری سرمایه‌گذاران نیز می‌تواند بر قیمت سهام شرکت‌ها تأثیرگذار باشد. از دیدگاه مالی رفتاری عوامل گوناگون و متنوعی وجود دارد که به‌موجب آن عوامل، افراد اقدام به اتخاذ تصمیم‌های غیر بهینه می‌کنند. لذا سرمایه‌گذاران باید اهمیت این عوامل را در تصمیم‌گیری‌های خود دریافته و تعیین کنند که آیا این‌گونه از سوگیری‌ها در تصمیمات گذشته آن‌ها دخیل بوده است و آیا در تصمیمات آتی آن‌ها تأثیرگذار است؟ سپس در مرحله بعدی به دنبال فهم این غیرعقلانی‌ات در رفتار دیگر سرمایه‌گذاران هستند تا بتوانند از اشتباهات انجام‌شده توسط آن‌ها در جهت انجام معاملات سودمند و بهینه بهره ببرند (موسوی و آقا بابائی،1396، 5). افشاء اطلاعات مالی و غیرمالی یکی از روش‌های مورداستفاده شرکت‌ها برای انتقال اطلاعات مرتبط با عملکرد شرکت به استفاده‌کنندگانی مثل سرمایه‌گذاران و سایر ذینفعان می‌باشد که به طرق دیگر توانایی دسترسی به این اطلاعات را ندارند؛ لذا افشا مکانیسمی در جهت کاهش مسائل نمایندگی و عدم تقارن اطلاعاتی است. علاوه بر این افشای اطلاعات مالی شفاف و قابل‌دسترس، می‌تواند باعث افزایش کارایی بازار سرمایه از طریق تخصیص بهینه منابع و همچنین افزایش ارزش شرکت گردد (کاشانی پور و همکاران، 1388، 6). شرکت‌ها موظف هستند تا بر اساس استانداردهای مربوطه و سایر قوانین و مقررات، افشای حداقل اطلاعات را در قالب صورت‌های مالی، یادداشت‌های همراه، گزارش هیئت‌مدیره و غیره انجام دهند؛ اما برخی از شرکت‌ها اقدام به ارائه اطلاعاتی فراتر از موارد مندرج در این استانداردها و قوانین و مقررات مربوطه می‌پردازند که از آن به‌عنوان افشای اختیاری یاد می‌شود. افشای اختیاری در خصوص اطلاعاتی صورت می‌گیرد که شرکت تشخیص می‌دهد می‌تواند بر تصمیم‌گیری استفاده‌کنندگان از صورت‌های مالی سالانه تأثیرگذار باشد. مواردی همچون اطلاعاتی در خصوص ویژگی‌های شرکت و استراتژی‌ها، اطلاعات مالی (مثل اطلاعات قیمت سهام) یا اطلاعات غیرمالی (مثل مسئولیت اجتماعی شرکت) ازجمله مثال‌های، برای افشای اختیاری شرکت‌ها است. افشای اختیاری را نیز می‌توان به‌عنوان یک مکانیسم کنترلی خارجی در جهت کاهش مشکلات بین سهامداران عضو (دارندگان اطلاعات نهائی) و غیر عضو، از طریق فراهم کردن اطلاعات مربوط به نتایج مالی و غیرمالی دانست (کاشانی پور و همکاران، 1388، 6). ازآنجایی‌که سرمایه‌گذاران در تصمیم‌گیری‌های خود به‌طور کامل به اطلاعات افشاشده تکیه می‌کنند، انجام افشای اختیاری می‌تواند موجب ارائه تصویری روشن از وضعیت مالی و عملکرد شرکت شده و منجر به اعتماد بیشتر سرمایه‌گذاران به شرکت گردد. افشا اختیاری به دلیل مزایایی چون هزینه سرمایه کمتر، افزایش اعتبار، نقد شوندگی بیشتر، بهبود در تصمیمات سرمایه‌گذاری و کاهش ریسک قانونی ناشی از افشای ناکافی، در حال حاضر توسط بسیاری از شرکت‌ها صورت می‌گیرد و همچنین به‌عنوان یکی از حوزه‌های بااهمیت در تحقیقات حسابداری مالی به‌حساب می‌آید (پور حیدری و حسین پور، 1391، 5). در دیدگاه مالی سنتی، تأثیر عوامل روانشناسی مدنظر قرار نمی‌گیرد و نتایج پژوهش‌های مالی رفتاری نشان داده است که افشای اختیاری اطلاعات مالی و غیرمالی تـأثیر مهمی بر گرایش احساسی فردی و ساختاریافتهٔ سرمایه‌گذاران، دارد (لیستون[ii]، 2015، 5) برخی از سرمایه‌گذاران برای تعیین ارزش سهام از روش‌های علمی استفاده نمی‌کنند، آن‌ها از قضاوت‌های شخصی، مبتنی بر تصورات ذهنی و اطلاعات غیرعلمی و شرایط روانی و احساسی برای تصمیم‌گیری حاکم بر بازار سهام استفاده می‌کنند. این شرایط می‌تواند ناشی از انتشار اطلاعات توسط شرکت‌ها ایجاد شود. موارد فوق شواهدی مبنی بر تأثیر گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران بر سطح افشای اختیاری است (کوپر و همکاران[iii]، 2015، 7). تحقیقات پیشین (به‌عنوان‌مثال، کیم و ها[iv]، 2010؛ چن و لین[v]، 2010، 8) رابطه بین گزارش‌های احساسی سرمایه‌گذاران و باورهای مشارکت‌کنندگان بازار در مورد شرکت‌ها را بررسی و اثبات کرده‌اند که منجر به اثبات رابطه قابل پیش‌بینی بین تمایل سرمایه‌گذاران و قیمت‌گذاری اشتباه ارزش سهام شرکت شده است. از آنجائی که موجودیت اطلاعات شرکتی دقیق و به‌موقع در بازارهای سرمایه‌ای که کارکرد مناسب و درستی دارند، حیاتی هست (کوپر و همکاران، 2015، 5)؛ پژوهش‌های شرح داده‌شده در بخش پیشینه پژوهش، رابطه بین گزارش‌های احساسی سرمایه‌گذاران و باورهای مشارکت‌کنندگان بازار در مورد شرکت‌ها را اثبات کرده‌اند که منجر به اثبات رابطه قابل پیش‌بینی بین تمایل سرمایه‌گذاران و قیمت‌گذاری اشتباه ارزش سهام شرکت شده است. لذا هدف از این پژوهش بررسی تأثیر گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران بر افشای اختیاری در شرکت‌های پذیرفته‌شده در بازار سرمایه ایران هست. تفاوت این پژوهش با پژوهش‌های انجام‌شده داخلی آن است که تأثیر گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران بر افشای اختیاری در بازار سرمایه ایران موردمطالعه قرار می‌دهد. این موضوعی است که در تحقیقات قبلی به آن اشاره نشده است مطالعات گذشته عمدتاً تأثیر گرایش احساسی سرمایه‌گذاران بر قیمت سهام و جریان نقد آزاد و اقلام تعهدی اختیاری و بازده سهام را بررسی کرده‌اند. ازاین‌رو، این پژوهش در نظر دارد تا تأثیر گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران برافشان اختیاری در بازار سرمایه ایران مطالعه قرار می‌دهد. این موضوع می‌تواند موجب بازنگری یا بسط نتایج مطالعات گذشته درزمینه مالیه رفتاری و توسعه سرمایه‌گذاری، سرمایه‌گذاران در بازار سرمایه شود. اهمیت این پژوهش در این است که به دانشجویان، اساتید رشته‌های مالی و حسابداری، سرمایه‌گذاران و قانون‌گذاران بازار سرمایه نشان خواهد داد که چه روابطی بین گرایش احساسی سرمایه‌گذاران و افشا اختیاری اطلاعات وجود دارد. ازاین‌رو، پرسش اصلی این پژوهش آن است که تأثیر گرایش احساسی سرمایه‌گذاران و افشای اختیاری در بازار سرمایه ایران چگونه می‌باشد. هدف نخست این مقاله بررسی رابطه گرایش احساسی سرمایه‌گذاران بر افشای اختیاری در بازار سرمایه ایران می‌باشد. هدف دوم این پژوهش نیز آن است آگاه‌سازی سرمایه‌گذاران و سازمان بورس اوراق بهادار و سایر استفاده‌کنندگان از نتایج موضوع می‌باشد.

 

2-  مبانی نظری و پیشینه پژوهش

2-1- مبانی نظری

گرایش‌های احساسی را می‌توان تمایلات سرمایه‌گذاران به سفته‌بازی تعریف نمود. از این منظر گرایش‌های احساسی منجر به ایجاد تقاضای نسبی برای سرمایه‌گذاری‌های سفته بازانه گردیده و این امر اثرات مقطعی در قیمت سهام را در پی خواهد داشت؛ اما سؤالی که اینجا مطرح می‌شود این است که چه عواملی منجر می‌شود تا یک سهام در مقابل تمایلات سرمایه‌گذاران به سفته‌بازی آسیب‌پذیر باشد؟ شاید مهم‌ترین علت این موضوع را بتوان به ذهنی بودن ارزش‌گذاری آن‌ها مربوط دانست (باکر و ورگلر[vi]،2006، 4). تعریف دیگری که می‌توان برای گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران بیان نمود عبارت است از "حاشیه میزان خوش‌بینی و بدبینی سهامداران نسبت به یک سهام"(کیم و ما[vii]،2010، 1). شاخص‌های اندازه‌گیری گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران را می‌توان به سه گروه تقسیم‌بندی کرد: اولین گروه از شاخص‌های اندازه‌گیری گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران مبتنی بر روش‌های پیمایشی بوده و به‌طور مستقیم گرایش‌های احساسی بازار را اندازه‌گیری می‌کند. از این گروه می‌توان به شاخص تمایلات مصرف‌کنندگان میشیگان[viii] اشاره کرد. در نقطه مقابل روش‌های مستقیم، روش‌های غیرمستقیم قرار دارد که برای اندازه‌گیری گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران از داده‌های مالی بهره می‌گیرند. از این گروه نیز می‌توان به شاخص عدم تعادل در خریدوفروش[ix]، شاخص اطمینان بارن[x] و شاخص گرایش‌های احساسی بازار سرمایه[xi] اشاره کرد. دسته سوم از روش‌های اندازه‌گیری مربوط بهروش‌های ترکیبی می‌باشد که معروف‌ترین آن شاخص ترکیبی ارائه‌شده توسط باکر و ورگلر (2006) می‌باشد (کیم و ها،2010، 2). چن و همکاران[xii] (2011، 8) نشان دادند، گرایش احساسی ایجادشده توسط رسانه‌های اجتماعی (از قبیل شبکه‌های اجتماعی و وب‌سایت‌های رسمی و روزنامه‌ها)، با بازده‌های سهام فعلی و آتی ارتباط دارد. تأثیر رسانه غالباً برای آن‌گونه شرکت‌ها که سهامشان توسط سرمایه‌گذاران خرده نگهداری می‌شود، قوی‌تر است. وو و همکاران[xiii] (2010، 7) برای اولین بار اثر روز، هفته و بازده سهام را با گرایش احساسی سرمایه‌گذار مرتبط کردند. تخمین‌های تجربی حاکی از آن است که نقش اثر روز، هفته بر بازده، مشابه نقش گرایش احساسی سرمایه‌گذار بر بازده است و متعلق به سهم‌هایی با ارزیابی ذهنی بالاست. به‌عنوان‌مثال سهم‌هایی باارزش بازار پایین، درزمانی که اثر روز هفته قوی‌تر است، بیشتر تحت تأثیر گرایش‌های احساسی قرار می‌گیرند. همچنین در این تحقیق، ارتباط بالایی بین گرایش احساسی و بازده کشف شد. (حیدر پور و همکـاران،1392، 3).

لینگ و همکاران[xiv] (2010) ارتباط مثبتی بین گرایش احساسی سرمایه‌گذار و بازده‌های سه‌ماهه بعدی در دو بازار واقعی خصوصی و عمومی پیدا کردند. آن‌ها همچنین نتیجه گرفتند که گرایش احساسی سرمایه‌گذار نقش مداوم بیشتری در منحرف کردن از ارزش‌های بنیادی و ایجاد مانع بر سر راه استفاده از فرصت توسط آربیتراژگران آگاه، در بازارهای خصوصی (به خاطر عدم نقدینگی، عدم تقارن اطلاعاتی و محدودیت در افشا قیمت) نسبت به بازارهای عمومی بازی می‌کند. هنگل براک و همکاران[xv] (2009، 7) دو شاخص گرایش احساسی AAII و Sentix را، به ترتیب از آمریکا و آلمان استفاده کردند. نتیجه این بود که شاخص گرایش احساسی به‌طور منفی در آمریکا و به‌طور مثبت در آلمان با بازده‌های آتی مرتبط است. همچنین اثر مثبت روز اعلامیه را در آلمان پیدا نمودند. برای بازار آمریکا نیز، در زیر دوره 1994-1978 اثر منفی روز انتشار گرایش احساسی تائید شد اما در دوره‌های دیگر اثر روز انتشار معنی‌دار نمی‌باشد. بدین معنی که شاخص بازده نسبت به انتشار شاخص گرایش احساسی واکنش نشان می‌دهد. باکر و وارگلر (2006، 5) چگونگی تأثیر گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران بر بازده مقطعی سهام را موردمطالعه قراردادند. بر اساس یافته‌های آن‌ها هنگامی‌که شاخص اول دوره گرایش‌های احساسی در سطح پایین می‌باشد، بازده سهام شرکت‌های کوچک، تازه تأسیس، پر نوسان، غیر سود ده، فاقد سود تقسیمی، دچار بحران‌های مالی، بالا می‌باشد و برعکس. این موضوع بیانگر این است که چنین سهم‌هایی در دوران نزولی گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران، به‌طور نسبی کمتر از واقع قیمت‌گذاری می‌شوند. کو مار و لی[xvi] (2006، 5) در مطالعه‌ای مدل‌های مربوط به معامله گران اختلال زا را موردبررسی قراردادند. یافته‌های آن‌ها حاکی از این است که معاملات سیستماتیک خرد، تغییرات بازده سهم‌هایی که بیشتر موردتوجه معاملات خرد قرار می‌گیرند (شامل سهام شرکت‌های کوچک، قیمت پایین و نسبت مالکیت نهادی کم) را تبیین می‌کنند و این موضوع در رابطه با سهم‌هایی که از هزینه آربیتراژ بالاتری برخوردار هستند بیشتر نمود پیدا می‌کند. بر اساس نتیجه‌گیری آن‌ها گرایش‌های و تمایلات احساسی سرمایه‌گذاران در ایجاد بازده نقش دارند. لی[xvii] (2006، 4) به‌اندازه گیری ریسک گرایش احساسی گزارش‌های سالانه پرداخت و نتیجه گرفت که این ریسک می‌تواند بازده‌های آتی را پیش‌بینی کند. شرکت‌هایی که افزایش عمده در ریسک گرایش احساسی دارند، در دوازده ماه بعد از تاریخ انتشار گزارش سالانه، بازده‌های منفی نسبت به شرکت‌های دیگر خواهند داشت. جونز و باندوپادیاها[xviii] (2005، 5) با استفاده از روش ارائه‌شده توسط پرساود (1996، 5)، شاخصی را تحت عنوان شاخص گرایش‌های احساسی بازار سرمایه ارائه کردند که با استفاده از داده‌های بازار سرمایه تمایل بازار به قبول ریسک ذاتی را در یک بازه زمانی نشان می‌دهد. آن‌ها به این نتیجه رسیدند که شاخص گرایش‌های احساسی بازار سرمایه همبستگی بالایی با شاخص بازده بورس اوراق بهادار داشته و تغییرات قیمتی در بازار با گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران مرتبط می‌باشد. براون[xix] (1999، 8) طی تحقیقات خود متوجه این موضوع شد که گرایش احساسی معامله‌گرهای اختلال زا با نوسانات قیمتی ارتباط مثبت دارد. شلی فرو ویشنی[xx] (1997، ص 7) درزمینهٔ آربیتراژ ازلحاظ تئوریکی بیان نمودند که اوراق بهادار بی‌ثبات، در یک معامله اختلال زای معین، دچار قیمت‌گذاری اشتباه بزرگ‌تری شده و بازده میانگین بالاتری کسب می‌کنند.

مروری جامع بر ادبیات افشای اختیاری اولین بار توسط هلی و پالپو[xxi] (2007، 9) انجام‌شده است. در مقاله وی بیان‌شده است که جهت‌گیری تصمیمات مربوط به افشای اختیاری بر نقش اطلاعات در گزارشگری برای افراد حاضر در بازار سرمایه بستگی دارد. در حقیقت محققان دانشگاهی، افراد حرفه‌ای و قانون‌گذاران به افشای اختیاری از منظر یک عامل مهم در کاهش عدم تقارن اطلاعاتی بین افراد درون‌سازمانی و برون‌سازمانی می‌نگرند (گاندیا[xxii]، 2005، 6). در پژوهش هلی و پالپو (2007، 7)، پنج عامل تأثیرگذار در تصمیمات افشای اختیاری بازار سرمایه، بیان‌شده است: فرض مبادلات بازار سرمایه، فرض جدال بر سر کنترل شرکت، فرض سهام جایزه، فرض هزینه‌های حقوقی و فرض مسائل در ارتباط با مالک. خلاصه‌ای از فرض‌های مزبور در پژوهش کالت و راسکی[xxiii] (2008، 6) موردبررسی قرارگرفته است. آن‌ها موارد زیر را بیان کردند: (1) فرض مبادلات بازار سرمایه؛ شرکت‌ها جهت کاهش عدم تقارن اطلاعاتی و درنتیجه کاهش هزینه تأمین مالی از طریق کاهش ریسک اطلاعات، انگیزه برای افشای داوطلبانه دارند. (2) فرض جدال بر سر کنترل شرکت؛ زمانی که عملکرد شرکت ضعیف است، مدیران با افشای اختیاری اطلاعات سعی برافزایش ارزش شرکت خواهند نمود تا بتوانند علت عملکرد ضعیف را توضیح دهند و درنتیجه خطر از دست رفتن شغلشان کاهش یابد. (3) فرض سهام جایزه؛ اگر پاداش مدیران در قالب سهام اعطا گردد، آن‌ها این انگیزه را خواهند داشت تا با استفاده از افشای اختیاری امکان اظهار موارد مخرب را کاهش دهند و همچنین شرکت هم برای افشای اختیاری انگیزه خواهد داشت تا از این طریق هزینه‌های قراردادی با مدیرانی که سهام جایزه را دریافت خواهند کرد، کاهش دهد. (4) فرض هزینه حقوقی؛ مدیران مایل به افشای اخبار بد هستند تا از این طریق از برخوردهای قانونی برای افشای ناکافی جلوگیری کنند و همچنین درصدد کاهش افشای پیش‌بینی‌هایی خواهند بود که این موارد مزبور را زیر سؤال ببرد و (5) فرض مسائل در ارتباط با مالک؛ اگر مدیران متوجه شوند که افشای اطلاعات دارای مضرات رقابتی است، افشای داوطلبانه محدود خواهد شد. پژوهشگران دریافتند که پیش‌بینی مدیریت در دوره‌ای که گرایش‌های پایین‌تری وجود دارد، به‌طور میانگین بالاتر از پیش‌بینی سود تحلیل‌گران است که پیش از پیش‌بینی مدیریت منتشرشده است. این یافته‌ها نشان می‌دهند که مدیران با ارائه پیش‌بینی‌های مثبت، در هنگامی‌که گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران کم است، اقدام به واکنش استراتژیک می‌کنند، اما مدیران، وقتی‌که گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران بالا باشد، ساکت می‌مانند (کالت و راسکی 2008، 9).

پژوهش‌های پیشین رابطه سازگاری رابین تمایل سرمایه‌گذار و باورهای شرکت‌کنندگان بازار پیرامون شرکت را ثابت کرده‌اند که منجر به رابطهٔ قابل پیش‌بینی بین تمایل سرمایه‌گذار و قیمت‌گذاری اشتباه شرکت می‌شود (چن و همکاران[xxiv]، 2012، 8). به‌طور خاص، این پژوهش‌ها بررسی می‌کنند که آیا افشاگری داوطلبانه شرکتی مشروط بر تمایل سرمایه‌گذار تلاشی را برای آگاهی رساندن (ارائه اطلاعات مرتبط ارزشمند برای ارتقای توانایی سرمایه‌گذاران در قیمت‌گذاری صحیح شرکت) یا گمراهی (ارائه استراتژیک اطلاعاتی که باعث افزایش توانایی سرمایه‌گذار برای ارزش‌گذاری صحیح شرکت‌های کم ارزش‌گذاری شده) می‌شوند، اما در هنگامی‌که شرکت‌ها زیاد ارزش‌گذاری شوند ساکت می‌مانند را منعکس می‌کند یا خیر (کوپر و همکاران، 2015، 7). در بستر گمراه‌کنندگی، وقتی تمایل سرمایه‌گذار پایین باشد، مشارکت‌کنندگان بازار نسبت به آینده تمامی شرکت‌ها بدبین هستند که منجر به ارزش‌گذاری کم شرکت‌ها می‌شود. در مقابل، وقتی تمایل سرمایه‌گذار بالا باشد، شرکت‌کنندگان بازار نسبت به آیندهٔ شرکت‌ها خوش‌بین هستند که منجر به ارزش‌گذاری زیاد شرکت‌ها می‌شود. از یک‌سو اگر انتخاب‌های افشاگری داوطلبانه شرکتی مدیران تلاشی را برای آگاهی رساندن منعکس می‌کند، مشخص نیست که افشاگری‌های داوطلبانه شرکتی با تمایل بازار ارتباط دارد یا خیر (کوپر و همکاران، 2015، 5). در هر دو مورد، شرکت‌ها به‌طورکلی اشتباه قیمت‌گذاری شده‌اند و مدیرانمی توانند افشاگری‌های بیشتری برای آگاهی دادن به سرمایه‌گذاران در مورد قیمت‌گذاری اشتباه، ارائه کنند. از سوی دیگر، اگر انتخاب‌های افشاگری داوطلبانه شرکتی تلاش برای گمراهی را منعکس کند، افشاگری‌های داوطلبانه شرکتی رابطهٔ منفی با تمایل بازار دارد. به‌طور خلاصه، در طول دوره تمایل پایین، مدیران افشاگری داوطلبانه شرکت خود را برای اصلاح ارزش‌گذاری کم، افزایش می‌دهند. مدیران در طول دورهٔ تمایل بالا، برای نفع بردن از ارزش‌گذاری بیش‌ازحد، سکوت اختیار می‌کنند (کوپر و همکاران، 2015، 6).

2-2- مروری بر پیشینه پژوهش

وراد و الدبی[xxv] (2017، 9) به بررسی تأثیر افشای اختیاری بر هزینه سرمایه شرکت‌های اردنی پرداختند. نتایج پژوهش آن‌ها نشان داد که افشای اختیاری هزینه سرمایه را کاهش می‌دهد. کیمو همکاران[xxvi] (2016، 7) به بررسی تصمیمات احساسی سرمایه‌گذاران و افشای اختیاری پرداختند. نتایج پژوهش ایشان نشان داد که افشای اختیاری در شرکت‌ها رابطهٔ مثبتی با تصمیمات احساسی سرمایه‌گذاران دارد. بنلملیهو همکاران[xxvii] (2015، 11) تحقیقی تحت عنوان اثر افشای اختیاری شرکت‌ها بر کارایی سرمایه‌گذاری را با استفاده از تعدادی شرکت‌های آمریکایی در طول دوره 1998-2012 موردبررسی قراردادند، نتیجه نشان داد که افشای اختیاری، ناکارآمدی سرمایه‌گذاری را کاهش و درنتیجه کارایی سرمایه‌گذاری را افزایش می‌دهد. کوپر و همکاران (2015، 1) در پژوهشی با عنوان رابطه تمایلات احساسی سرمایه‌گذاران و سطح افشا در شرکت‌ها، به بررسی میزان تأثیرگذاری سیاست‌های افشا در شرکت‌ها بر تصمیمات احساسی سرمایه‌گذاران پرداختند. نتایج این تحقیقات نشان می‌دهد که در دوره‌های که گرایش احساسی بالا در سرمایه‌گذاران وجود دارد، مدیران میزان افشا اطلاعات شرکت را کاهش می‌دهند و دوره‌های که گرایش‌های احساسی پائین در سرمایه‌گذاران وجود دارد، مدیران میزان افشا اطلاعات شرکت را افزایش می‌دهند درنتیجه دریافتند که بین سطح افشا اطلاعات در شرکت‌ها و گرایش احساسی سرمایه‌گذاران رابطه مستقیم و معنای داری وجود دارد. هوانگ و همکاران[xxviii] (2015، 9) به بررسی نقش گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران در پیش‌بینی بازده آتی پرداختند. با حذف اجزای مشترک در شاخص گرایش احساسی سرمایه‌گذاران، شاخص که در این پژوهش ارائه داده می‌شود از قدرت پیش‌بینی کنندگی بیشتری برخوردار است؛ بنابراین با توجه به پژوهش حاضر نتایج پژوهش نشان می‌دهد که شاخص‌های گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران به‌طور معناداری هم ازنظر اقتصادی و هم ازنظر آماری قابلیت پیش‌بینی کنندگی بازده آتی و بازده مقطعی آتی را دارد. همچنین گرایش‌های احساسی از قابلیت پیش‌بینی جریان‌های نقدی آتی نیز برخوردار است؛ بنابراین گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران تأثیرگذاری معناداری بر بازده و جریان‌های نقدی آتی دارد. لن و همکاران[xxix] (2013، 8)، به بررسی عوامل تعیین‌کننده و آینده افشای اختیاری در چین پرداختند. آن‌ها با استفاده از اطلاعات 1066 شرکت پذیرفته‌شده در بورس شانگهای و شنزن به این نتیجه رسیدند که افشای اختیاری رابطه مثبتی با اندازه شرکت، اهرم مالی و بازده سرمایه و همچنین رابطه منفی با نوع حسابرس دارد. آدلوپو[xxx] (2011، 7) با بررسی عوامل تأثیرگذار بر افشا اختیاری در 52 شرکت پذیرفته‌شده در بورس نیجریه و با استفاده از 25 شاخص افشا اختیاری مورداستفاده توسط ربرت و گرس[xxxi] (1995، 6)، رابطه معنادار مثبتی میان اندازه شرکت (لگاریتم مجموع دارایی‌ها) و نوع حسابرس (Big4) و افشا اختیاری یافت. پالمر[xxxii] (2008، 5) در تحقیق خود با استفاده از داده‌های 150 شرکت استرالیایی نشان داد کیفیت حسابرسی (اندازه حسابرس) باکیفیت افشا رابطه مثبتی دارد، بدین‌صورت شرکت‌هایی که توسط (Big4) حسابرسی شده‌اند تشویق شده‌اند تا افشای باکیفیت‌تری را ارائه دهند. جوهانسن و همکاران[xxxiii] (2002، 7) در تحقیق خود نشان دادند که بین دوره تصدی حسابرس و کیفیت افشا رابطه معناداری وجود دارد، به صورتی که در دوره تصدی کوتاه‌مدت دو و سه‌ساله کیفیت گزارش پایین‌تر بوده، از طرفی شواهدی از کاهش کیفیت گزارش برای دوره تصدی نه سال یا بیشتر نیز یافت نشد. باراکو و همکاران[xxxiv] (2006، 6) با بررسی عوامل تأثیرگذار بر افشا اختیاری شرکت‌های کنیایی طی سال‌های 1992 تا 2001 به این نتیجه رسیدند که شرکت‌های بزرگ و دارای اهرم مالی بالاتر تمایل به افشا اختیاری بیشتری دارند و همچنین حضور کمیته حسابرسی در شرکت می‌تواند منجر به افزایش افشا اختیاری گردد؛ اما نقدینگی، سودآوری و نوع حسابرس خارجی شرکت تأثیر معناداری بر سطوح افشای اختیاری ندارد. فرگوسن و همکاران[xxxv] (2002، 4) با انجام پژوهشی درزمینهٔ افشای اختیاری بر روی نمونه‌ای از 142 شرکت پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار هنگ‌کنگ و تهیه فهرستی شامل 93 معیار برای افشای اختیاری به این نتیجه رسیدند که رابطه معناداری میان شاخص افشاء با اهرم مالی و نوع شرکت وجود دارد؛ اما نوع صنعت و اندازه شرکت رابطه معناداری با شاخص افشای اختیاری ندارند. چااُو وونگبرن[xxxvi] (1987، 5)، نشان دادند که افشای اختیاری با اندازه شرکت رابطه معناداری داشته ولیکن با اهرم مالی و دارایی‌های ثابت رابطه‌ای نداشته است. اوسو-آنساه[xxxvii] (1998، 6) در مطالعه خود تأثیر هشت ویژگی شرکت را بر افشا اختیاری 49 شرکت پذیرفته‌شده در بورس زیمباوه بررسی کرد. وی با استفاده از شاخص افشایی شامل 24 مورد به این نتیجه رسید که کیفیت حسابرسی خارجی، نقد شوندگی، اهرم مالی و نوع صنعت تأثیر معناداری بر افشا ندارد؛ اما سودآوری، سن شرکت، مالکیت و اندازه شرکت رابطه معناداری با افشا دارند. السعید[xxxviii] (2006) با بررسی تأثیر برخی ویژگی‌های شرکت بر افشا اختیاری 40 شرکت سعودی و با استفاده از شاخص افشای اختیاری شامل 20 مورد طی سال 2003، نتیجه گرفت که رابطه مثبت و معناداری میان اندازه شرکت و افشای اختیاری برقرار است اما میان سایر متغیرها و افشای اختیاری رابطه‌ای مشاهده نشد. ناصر و همکاران[xxxix] (2002، 5)، به بررسی میزان افشا در کشورهای درحال‌توسعه پرداختند و نتیجه گرفتند که میان افشا و اندازه شرکت، نوع حسابرس، نقدینگی، اهرم و سودآوری رابطه وجود دارد.

موسوی و آقا بابائی (1396، 25) در پژوهشی با عنوان، تأثیر اطمینان بیش‌ازحد بر رفتار سرمایه‌گذاران: شواهدی از بورس اوراق بهادار تهران، اطمینان بیش‌ازحد در پایه‌ای‌ترین حالت خود، می‌تواند به‌عنوان اطمینان بی‌پشتوانه در استدلال‌ها، قضاوت‌ها و توانایی‌های شناختی تعریف شود و هدف از تحقیق خود را بررسی اثرات این سوگیری مهم بر تصمیم‌های سرمایه‌گذاران بیان کردند. آن‌ها در این پژوهش ضمن اندازه‌گیری جنبه‌های مختلف اطمینان بیش‌ازحد سرمایه‌گذاران (برآورد غلط، توهم کنترل، خوش‌بینی نسبت به آینده، اثر بهتر از متوسط، پیش‌بینی نوسانات آتی)، ارتباط آن با حجم معاملات، دفعات سفارش و بازده افراد حقیقی آزمون نمودند. نتایج به‌دست‌آمده از تحلیل پرسشنامه و معیارهای عملکرد معاملات معامله گران حقیقی نشان می‌دهد که میان دفعات سفارش فرد و اطمینان بیش‌ازحد همبستگی وجود دارد. همچنین بین حجم سفارش‌ها فرد و اطمینان بیش‌ازحد همبستگی وجود دارد. ارتباط میان اطمینان بیش‌ازحد و بازده مورد تأیید قرار نگرفت. ستایش و شمس‌الدینی (1395، 3) در پژوهشی تحت عنوان بررسی رابطهٔ بین گرایش احساسی سرمایه‌گذاران قیمت سهام شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران نشان دادند که متغیرهای اثرمومنتوم و صرف ارزش سهام از دیدگاه نسبت سود به قیمت هر سهم، دارای ارتباط مثبت معنادار و متغیر اثر زیان گریزی دارای ارتباط منفی معنادار باقیمت سهام می‌باشند؛ اما بین سهم تغیر اثر برگشت بلندمدت و اثر اندازه و صرف ارزش سهام از دیدگاه نسبت سود به خالص جریان‌های نقدی هر سهم باقیمت سهام رابطه معناداری یافت نشد. علاوه بر این، متغیر نرخ بازده دارایی‌ها ارتباط مثبت و نرخ بازده فروش ارتباط منفی باقیمت سهام دارد. بین دو متغیر نسبت سرمایه در گردش به دارایی‌ها و نرخ رشد دارایی‌ها باقیمت سهام، رابطه معناداری یافت نشد. پور حیدری و همکاران (1392، 12) در تحقیقی به بررسی تأثیر گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران، بر بازده سهام پرتفوی‌های مرتب‌شده بر اساس اندازه، قیمت، نسبت ارزش دفتری به بازار و نسبت مالکیت نهادی در قلمرو زمانی 1380 لغایت 1388 پرداختند. بازده ماهانه هر پرتفوی بر اساس بازده ماهانه هر شرکت و با استفاده از رویکرد وزن برابر محاسبه شد و در آخر با اجرای روش رگرسیون چند متغیره به‌صورت سری زمانی بر روی مدل، ضرایب مربوطه تخمین زده شد. بدین منظور مدل چهار عاملی پرتفوی بازار، اندازه شرکت، نسبت ارزش دفتری به بازار و گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران در تبیین بازده مورداستفاده قرار گرفت. نتایج آن پژوهش حاکی از وجود رابطه مثبت و معنی‌دار گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران با بازده سهام شرکت‌های دارای کمترین اندازه، نسبت ارزش دفتری به بازار و نسبت مالکیت نهادی می‌باشد. تفتیان و همکاران (1395، 3) پژوهش تحت عنوان اثر تدوین استاندارد و مقررات گذاری بر سطح افشا و عملکرد در شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران با استفاده از سیستم معادلات همزمان (ارائه مدلی جامع جهت اندازه‌گیری سطح افشا) انجام دادند نتایج پژوهش، حاکی از وجود رابطه دوطرفه بین سطح افشا و عملکرد مبتنی بر حسابداری و بازار شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران در دوره قبل و بعد از تدوین استاندارد و مقررات گذاری است. همچنین بعد از تدوین استانداردها و مقررات گذاری، رابطه افشا و عملکرد نیز تفاوت معنی‌داری نسبت به دوره قبل از آن پیداکرده است. سدیدی و همکاران (1394، 2) در پژوهشی به بررسی عوامل مؤثر بر سطح افشا اطلاعات آتی در گزارش‌های سالانه شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداختند. یافته‌های پژوهش نشان می‌دهد که بین متغیرهای اندازه شرکت، نسبت بدهی، اندازه موسسه حسابرسی و سودآوری با سطح افشا اطلاعات آتی حسابداری رابطه معناداری وجود دارد و بین متغیرهای تمرکز مالکیت و سن شرکت با سطح افشا اطلاعات آتی حسابداری رابطه معناداری وجود ندارد. پور زمانی و منصوری (1394، 2) در پژوهشی با عنوان تأثیر کیفیت افشاء، محافظه‌کاری و رابطه متقابل آن‌ها بر هزینه سرمایه سهام عادی دریافتند که کیفیت افشا و محافظه‌کاری اثر معکوسی بر هزینه سرمایه سهام عادی دارد. کاشانی پور و همکاران (1392، 4) در پژوهشی به بررسی رابطه بین افشای اختیاری و مکانیزم های حاکمیت شرکتی پرداختند. طبق نتایج تحقیق کاهش در سطح مالکیت مدیریتی و افزایش درصد مالکیت سهامداران عمده با افزایش در سطح افشای داوطلبانه رابطه دارد. این در حالی است که رابطه‌ای معنی‌داری بین مالکیت دولتی با افشای اختیاری یافت نشد. حیدر پور و همکاران (1392: 4) پژوهشی تحت عنوان تأثیر گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران پربازده سهام انجام دادند. نتایج پژوهش حاکی از وجود رابطهٔ مثبت و معنادار گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران با بازده سهام شرکت‌های دارای کمترین اندازه، نسبت ارزش دفتری به بازار و نسبت مالکیت نهادی بود. خدامی پور و محرومی (1391، 3) به بررسی تأثیر افشای داوطلبانه اطلاعات بر مربوط بودن سود هر سهم پرداختند. جامعه آماری تحقیق، شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران و دوره زمانی تحقیق از ابتدای سال 86 لغایت پایان سال 89 بود. نتایج بیانگر این بود که افشای داوطلبانه اثر معناداری بر مربوط بودن سود هر سهم ندارد. از دیدگاه آنان، یک دلیل مهم برای این نتیجه‌گیری، می‌تواند ناتوانی سرمایه‌گذاران و سایر استفاده‌کنندگان از گزارش‌های مالی در استفاده از اطلاعات حسابداری افشاشده باشد. فروغی و جو نقانی (1391، 4) در پژوهشی به بررسی رابطه بین میزان افشای اطلاعات و ارزش شرکت پرداختند. در این پژوهش برای تعیین میزان افشای اطلاعات توسط شرکت‌ها، چک‌لیستی بر اساس قوانین و مقررات سازمان بورس اوراق بهادار تهران و استانداردهای حسابداری ایران تهیه‌شده که این چک‌لیست شامل افشای کل، اجباری و اختیاری اطلاعات می‌باشد. فرضیه‌های این پژوهش با استفاده از روش داده‌های ترکیبی برای 81 شرکت از شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران، بین سال‌های 1388-1386 مورد آزمون قرارگرفته است. نتایج این پژوهش نشان می‌دهد که رابطه معنی‌داری بین افشای کل، اجباری و اختیاری اطلاعات باارزش شرکت وجود دارد. پور حیدری و حسین پور (1391، 2)، تأثیر افشای اجباری و اختیاری باارزش بازار سهام شرکت‌ها را موردبررسی قراردادند. دوره زمانی تحقیق ارسال 1386 تا سال 1388 می‌باشد. در این تحقیق برای محاسبه افشای اجباری، از شاخص کیفیت افشا اطلاع‌رسانی بورس اوراق بهادار تهران استفاده‌شده است و به‌منظور محاسبه شاخص افشای اختیاری از چک‌لیستی شامل 16 مورد افشا که شرکت‌ها می‌توانستند به‌صورت داوطلبانه به افشای آن‌ها بپردازند، استفاده گردید نتایج آن‌ها نشان داد که بین افشای اجباری و ارزش بازار سهام شرکت‌ها، رابطه معناداری وجود دارد و با افزایش شاخص کیفیت افشا، ارزش بازار سهام شرکت‌ها نیز افزایش می‌یابد؛ اما نتایج آن‌ها نشان داد که؛ رابطه معناداری بین افشای اختیاری و ارزش بازار سهام وجود ندارد. ستایش و کاظم نژاد (1390، 3) برای پی بردن به تأثیر کیفیت افشا بر نقد شوندگی و هزینه سرمایه سهام عادی جاری و آتی، 105 شرکت ایرانی را موردبررسی قراردادند و متوجه شدند که رابطه معناداری بین کیفیت افشا و نقد شوندگی جاری و آتی شرکت وجود ندارد و بین کیفیت افشا و هزینه سرمایه سهام عادی جاری و آتی شرکت، رابطه منفی و معناداری وجود دارد. اعتمادی و امیرخانی (1390، 2) به دنبال یافتن پاسخ این سؤال بودند که آیا افشای اجباری، رابطه بین بازده سهام و سودهای آتی را بهبود می‌بخشد و اطلاع‌دهندگی بیشتری را برای سهامداران فراهم می‌کند و درنهایت متوجه شدند که افشاهای صورت گرفته در گزارش شرکت‌ها حاوی محتوای اطلاعاتی درباره سودهای آتی بوده و سرمایه‌گذاران از این اطلاعات افشاشده در تصمیم‌گیری‌هایشان استفاده می‌کنند. کاشانی پور و پارچینی (1388، 3) در پژوهشی با عنوان «رابطه افشای اطلاعات اختیاری و اعضای غیرموظف هیئت‌مدیره» به بررسی رابطه دو مکانیسم کنترلی یعنی افشای اختیاری (مکانیسم کنترل خارجی) مدیران غیرموظف (مکانیسم کنترل داخلی) می‌پردازد. نتیجه پژوهش آن‌ها نشان داد که رابطه معنی‌داری بین این دو متغیر وجود دارد.

 

3-  فرضیه‌های پژوهش

با توجه به اهداف و مبانی نظری پژوهش فرضیه‌های زیر تدوین‌شده است:

فرضیه اول: بین گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران و افشای اختیاری رابطه معناداری وجود دارد.

فرضیه دوم: بین گرایش‌های احساسی بالای سرمایه‌گذاران و افشای اختیاری رابطه معناداری وجود دارد.

فرضیه سوم: بین گرایش‌های احساسی پایین سرمایه‌گذاران و افشای اختیاری رابطه معناداری وجود دارد.

4-  روش‌شناسی پژوهش

پژوهش حاضر ازنظر هدف، تحقیق کاربردی است و رویکردی قیاسی - استقرائی دارد از حیث چگونگی مسائل موردمطالعه و گردآوری اطلاعات ازجمله تحقیق توصیفی - مشاهده‌ای، از نوع همبستگی می‌باشد که ارتباط بین متغیرها موردبررسی قرار می‌گیرد و ازنظر ماهیت داده‌ها، تحقیق کمی می‌باشد. با توجه به اینکه این تحقیق می‌تواند در فرآیند تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران مورداستفاده قرار گیرد، این تحقیق کاربردی محسوب می‌شود. در این پژوهش به‌منظور نمونه‌گیری از روش نمونه‌گیری هدفمند (حذف سیستماتیک) استفاده‌شده است، بدین منظور کلیه شرکت‌های فعال در فرا بورس و بورس اوراق بهادار، در بازه زمانی 1390 الی 1394 که دارای شرایط زیر بوده‌اند به‌عنوان نمونه انتخاب و بقیه حذف‌شده‌اند: سال مالی شرکت‌ها باید منتهی به پایان اسفند بوده و در طول دوره تغییر نکرده باشد، صورت‌های مالی شرکت‌ها، حسابرسی شده و غیر تلفیقی باشد و شرکت‌های تحت بررسی جزء شرکت‌های واسطه‌گری مالی (سرمایه‌گذاری‌ها، بانک‌ها، بیمه و لیزینگ) نباشد، معاملات سهام آن‌ها به‌طور مداوم در بورس اوراق بهادار تهران صورت گرفته باشد و توقف معاملاتی بیش از یک ماه نداشته باشند، اطلاعات مالی موردنیاز به‌طور کامل در دسترس باشد. درنهایت با در نظر گفتن شرایط فوق تعداد 72 شرکت به‌عنوان نمونه موردمطالعه این تحقیق انتخاب شدند.

 

5-  مدل پژوهش و نحوه اندازه‌گیری متغیرهای پژوهش

در این پژوهش به ‌منظور آزمون فرضیه‌ها، از مدل 1 استفاده‌ شده است (کوپر و همکاران، 2015، 23)

    (1)

 

که در آن:

متغیر وابسته

افشای اختیاری (VD): محاسبه و اندازه‌گیری سطح افشای داوطلبانه بر اساس شاخص‌های پیشنهادی توسط بوتوسان[xl] (1997: 7) که برگرفته از نظرات کمیته جنکینز بود، اندازه‌گیری می‌شود. در مدل بوتوسان، شاخص‌های مورداستفاده از طریق گزارش‌های راهبری شرکتی و نیز ارقام رتبه‌بندی شرکت‌های آمریکایی استخراج‌شده بود. به دلیل فقدان موارد مذکور در ایران و با توجه به این‌که سازمان حسابرسی قالب نمونه گزارشگری را در کتابچه‌ای تحت عنوان "شرکت سهامی عام نمونه- صورت‌های مالی" در سال 1379 منتشر نموده و شرکت‌ها در تهیه و گزارش اطلاعات به شاخص‌های مندرج در آن تکیه می‌کنند، این امر امکان افشای اطلاعات داوطلبانه در متن صورت‌های مالی را محدود نموده است. لذا برای استخراج شاخص‌های افشای داوطلبانه اطلاعات به گزارش فعالیت هیئت‌مدیره شرکت‌ها اتکا گردید. نهایتاً، برای اندازه‌گیری سطح افشای داوطلبانه، پرسشنامه تعدیل‌شده بوتوسان که توسط کاشانی پور و همکاران (1388) تنظیم‌شده بود، مورداستفاده قرار گرفت. شاخص‌ها پس از بررسی ازنظر الزامی نبودن مطابق استانداردهای حسابداری یا قانونی در شش بخش کلی به شرح جدول 1 (شامل 71 شاخص) تعیین شدند:

 

جدول 1- اجزای ارزیابی سطح افشای داوطلبانه

اجزای ارزیابی سطح افشای داوطلبانه

تعداد شاخص در هر بخش

پیشینه اطلاعاتی

17

خلاصه‌ای از نتایج تاریخی مهم

8

آماره‌های کلیدی غیرمالی

10

اطلاعات بخش‌ها

7

اطلاعات پیش‌بینی

10

بحث و تحلیل مدیریت

19

منبع: کاشانی پور و همکاران (1388)

 

متغیرهای مستقل

گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران (SENT): در این مطالعه برای اندازه‌گیری گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران از شاخص گرایش‌های احساسی بازار سرمایه استفاده شد. این شاخص توسط جونز[xli] (2005، 9) و با تعدیل مدل ارائه‌شده توسط پرساود[xlii] (1996، 8) بسط داده‌شده است.

 بنابراین گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران با استفاده از رابطه 2 زیر اندازه‌گیری شد:

 (2)

 

که در آن:

Rit: بازده سالانه سهام شرکت i در سال t

Riv: رتبه نوسان پذیری بازده سهام شرکت i که از میانگین انحراف معیار بازده سهام 2 سال قبل از t استفاده می‌شود.

Rr: میانگین رتبه بازده سالانه سهام شرکت‌های پرتفوی (در این پژوهش شرکت‌های نمونه بر اساس اندازه (لگاریتم طبیعی دارایی‌ها)، مرتب و بر اساس 5 پرتفوی از کوچک به بزرگ طبقه‌بندی می‌شوند؛ به‌طوری‌که پرتفوی شماره 1 شامل شرکت‌هایی با کمترین مقدار معیار موردنظر و پرتفوی شماره 5 شامل شرکت‌هایی با بیشترین مقدار معیار در آن سال باشد).

Rv: میانگین رتبه نوسان پذیری تاریخی سهام شرکت‌های پرتفوی.

SIZE: بیانگر اندازه شرکت که از طریق لگاریتم کل دارایی‌های شرکت است.

 

متغیرهای تعدیل‌کننده

DUMMY1: درصورتی‌که گرایش‌های احساسی بالا (بالاتر از میانه) باشد برابر با یک و در غیر این صورت برابر با صفر خواهد شد.

DUMMY2: درصورتی‌که گرایش‌های احساسی پایین (کوچک‌تر از میانه) باشد برابر با یک و در غیر این صورت برابر با صفر خواهد شد.

 

متغیرهای کنترلی

 بیانگر تغییرات در تولید ناخالص ملی است (کوپر و همکاران، 2015، 8).

ROA: بیانگر بازده دارایی‌های شرکت (نسبت سود یا زیان خالص به‌کل دارایی‌ها) است.

SIZE: بیانگر اندازه شرکت‌ها بوده که از طریق لگاریتم کل دارایی‌ها محاسبه می‌شود.

BTM: بیانگر نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار سهام شرکت می‌باشد.

LOSS: متغیر مجازی زیانده بودن؛ درصورتی‌که شرکت زیا نده باشد برابر با یک در غیر این صورت برابر با صفر خواهد بود.

CAPEX: بیانگر مخارج سرمایه‌ای است که از نسبت جریان وجوه نقد ناشی از فعالیت‌های سرمایه‌گذاری به‌کل دارایی‌ها محاسبه می‌شود.

 

6-  یافته‌های پژوهش

6-1- آمار توصیفی

جدول 1 حاوی آمار توصیفی متغیرهای پژوهش است. در این جدول حداقل، حداکثر، میانگین، میانه، انحراف معیار، چولگی و کشیدگی کلیه متغیرها ارائه گردیده است.

 

 

جدول 1- آمار توصیفی مربوط به متغیرهای پژوهش

متغیرها

حداقل

حداکثر

میانه

میانگین

انحراف معیار

چولگی

کشیدگی

افشای اختیاری

25

58

33

128/35

802/8

712/0

152/1

گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران

129/82-

302/90

032/15

112/22

205/9

615/0-

221/1

تولید ناخالص ملی

125/0-

228/0

102/0

113/0

098/0

928/0

503/1

اندازه

156/4

605/7

453/5

577/5

655/0

952/0

918/0

بازده دارایی‌ها

157/0-

203/1

542/0

589/0

333/0

502/0-

824/0

نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار

093/0

349/4

600/0

765/0

548/0

699/0

335/1

زیانده بودن

0

1

0

158/0

480/0

936/0

303/1

مخارج سرمایه‌ای

537/0-

699/0

117/0-

129/0-

145/0

902/0-

669/1

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

نتایج آمار توصیفی بیانگر این است که امتیاز شرکت‌ها در افشای اختیاری به‌طور متوسط 33 می‌باشد. بیشترین امتیاز افشای اختیاری 58 بوده و کمترین آن 25 می‌باشد. برای انجام رگرسیون خطی، مفروضاتی وجود دارد که در ادامه به بررسی برخی از آن‌ها می‌پردازیم.

 

6-2- بررسی نرمال بودن و مانایی متغیرها

برای بررسی نرمال بودن داده‌ها از آماره جارک برا و بررسی مانایی (ایستایی) متغیرها از آماره‌ایم، پسران و شین استفاده‌شده است. نتایج بیانگر این است که کلیه متغیرهای اصلی نرمال بوده‌اند (قبل از برازش، داده‌های پرت حذف‌شده‌اند). همچنین نتایج بررسی نشان داد که کلیه متغیرهای اصلی مانا می‌باشند.

 

جدول 2- نتایج آزمون نرمال بودن و مانایی متغیرها

متغیرها

آماره جارک برا

احتمال

ایم، پسران و شین

احتمال

گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران

609/2

271/0

011/21-

000/0

تولید ناخالص ملی

211/3

142/0

551/21-

000/0

اندازه

698/2

259/0

264/17-

000/0

بازده دارایی‌ها

991/3

102/0

493/8-

000/0

نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار

612/2

269/0

030/13-

000/0

زیانده بودن

502/6

097/0

960/10-

000/0

مخارج سرمایه‌ای

119/1

612/0

966/8-

000/0

منبع: یافته‌های پژوهشگر

6-3- بررسی ناهمسانی واریانس

برای بررسی وجود ناهمسانی واریانس، آزمون آل ام آرچ[xliii] به شرح جدول 3 انجام‌شده است:

 

جدول 3- نتایج آزمون ناهمسانی واریانس

آماره

درصد معناداری

112/23

000/0

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

با توجه به نتایج آزمون ضرایب لاگرانژ (آماره) و درصد معناداری مربوط به این آزمون برای شرکت‌های نمونه در سطح خطای 1 درصد فرض ناهمسانی واریانس جملات اخلال پذیرفته می‌شود که برای رفع مشکل مزبور از روش کم‌ترین مجذورات تعمیم‌یافته (GLS) استفاده می‌گردد.

 

6-4- بررسی هم خطی

در صورتی عامل تورم واریانس (VIF) بزرگ‌تر از 10 باشد وجود هم خطی تأیید می‌گردد. با توجه به عامل تورم واریانس متغیرهای مستقل ارائه‌شده در جدول 4، بین متغیرهای مستقل هم خطی وجود ندارد.

 

جدول 4- نتایج آماره تورم واریانس

متغیرها

نام اختصاری متغیرها

واریانس

گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران

SENT

412/4

گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران* دامی 1

SENTD1

512/5

گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران* دامی 2

SENTD2

129/4

تولید ناخالص ملی

GDP

239/1

اندازه

SIZE

845/3

بازده دارایی‌ها

ROA

521/1

نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار

BTM

129/1

زیانده بودن

LOSS

183/1

مخارج سرمایه‌ای

CAPEX

202/1

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

 

6-5- نتایج آزمون فرضیه‌ها

در داده‌های پانلی جهت انتخاب بین مدل داده‌های تلفیقی، مدل اثر ثابت و مدل اثر تصادفی آزمون‌هایی وجود دارد. همانند آزمون چاو و آزمون هاسمن که نتایج این آزمون‌ها در جدول 5 ارائه‌شده است:

 

جدول 5- نتایج آزمون‌های پنل

آزمون چاو

آزمون هاسمن

آماره احتمال

آماره احتمال

2213/7

0000/0

231/27

0000/0

       

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

با توجه به نتایج حاصل از جدول 5، احتمال آماره آزمون چاو در مواردی که بیشتر از 05/0 می‌باشد، بیانگر تأیید مدل داده‌های تلفیقی می‌باشد. اگر مدل داده‌های تلفیقی ارجح بود کار تمام است. در غیر این صورت آزمون هاسمن ضرورت می‌یابد. احتمال آماره آزمون هاسمن در مواردی که کمتر از 05/0 است، حاکی از تأیید مدل اثر ثابت می‌باشد.

 

جدول 6- نتایج رگرسیون تأثیر گرایش‌های احساسی بر افشای اختیاری

متغیر توضیحی

آزمون داده‌های ترکیبی

ضریب

آماره

احتمال

گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران

0127/0

345/6

000/0

گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران* دامی 1

0112/0

335/0

737/0

گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران* دامی 2

0129/0

383/0

701/0

تولید ناخالص ملی

0012/0

514/11

000/0

اندازه

0009/0

331/15

000/0

بازده دارایی‌ها

0205/0

277/3

001/0

نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار

102/0

952/3

000/0

زیا نده بودن

0236/0-

3336/4-

000/0

مخارج سرمایه‌ای

0279/0-

378/0-

705/0

آماره F: 3212/26 احتمال:000/0 آماره دوربین – واتسون 25/1 ضریب تعیین تعدیل‌شده:632/0

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

همان‌گونه که در جدول 6 مشاهده می‌شود با توجه به مقدار محاسبه‌شده برای آزمون F می‌توان نتیجه گرفت کل مدل رگرسیونی معنی‌دار می‌باشد. با توجه به ضرایب محاسبه‌شده برای هریک از متغیرهای توضیحی و سطح معنی‌داری آن‌ها، متغیر گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران رابطه معناداری با افشای اختیاری دارد؛ بنابراین می‌توان اذعان داشت که فرضیه اول این پژوهش مبنی بر وجود رابطه معنادار بین گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران و افشای اختیاری با سطح معناداری 000/0 تأیید می‌شود؛ اما فرضیه‌های دوم و سوم پژوهش تائید نشده‌اند. همچنین، سایر متغیرهای کنترلی به‌غیراز مخارج سرمایه‌ای ازنظر آماری معنادار می‌باشند. به‌علاوه، آماره دوربین واتسون نشان می‌دهد که خودهمبستگی سریالی شدید مرتبه اول وجود ندارد؛ چراکه مقدار این آماره بین 5/1 و 5/2 قرارگرفته است.

 

7-  بحث و نتیجه‌گیری

در تئوری مالی سنتی گرایش احساسی سرمایه‌گذار هیچ نقشی در قیمت سهام، بازده تحقق‌یافته و بازده مورد انتظار ندارد اما دیدگاه مالی رفتاری نشان می‌دهد که سرمایه‌گذاران تحت تأثیر گرایش‌های احساسی خود تصمیم می‌گیرد وآربیتراژگران منطقی، به علت ریسک بالا در برگرداندن قیمت‌ها به سطح بنیادی پرتکاپو نبوده و قیمت‌گذاری نادرست اصلاح نخواهد شد. ازاین‌جهت گرایش احساسی، نقش مهمی در تعیین قیمت‌ها و تبیین بازده ایفا می‌کند. تصمیم‌گیری‌های اقتصادی نیازمند اطلاعاتی است که بتوان با کمک آن‌ها منابع موجود و در دسترس را به‌گونه‌ای مطلوب تخصیص داد. یکی از مهم‌ترین عوامل در تصمیم‌گیری صحیح، اطلاعات مناسب و مرتبط با موضوع تصمیم است که اگر به‌درستی فراهم و پردازش نشود، تأثیرات منفی برای فرد تصمیم‌گیرنده در پی خواهد داشت. بهره‌گیری از اطلاعات افشاشده و به عبارتی تصمیم‌گیری صحیح در بازار اوراق بهادار زمانی امکان‌پذیر است که این اطلاعات، به‌موقع، مربوط، بااهمیت و نیز کامل و قابل‌فهم باشد. چنانچه اطلاعات فاش شده، این ویژگی‌ها یا بعضی از آن‌ها را نداشته باشد، بدون تردید سازوکار کشف قیمت در بازار به‌درستی عمل نخواهد کرد و قیمت‌گذاری اوراق به شیوهای مطلوب انجام نخواهد شد. وجود اطلاعات کافی در بازار و انعکاس به‌موقع و سریع اطلاعات در قیمت اوراق بهادار با کارایی بازار ارتباط تنگاتنگی دارد. افشای اطلاعات موجب بهبود سازوکار کشف قیمت‌ها و درنتیجه قیمت‌گذاری بهینه و افزایش امکان پیش‌بینی منطقی روند قیمت‌ها می‌شود. شفافیت شاخص توان مدیریت در ارائه اطلاعات ضروری به شکل صحیح، روشن، به‌موقع و در دسترس است. به عبارتی شفافیت، منعکس‌کننده این مطلب است که آیا سرمایه‌گذاران تصویری واقعی ازآنچه واقعاً در داخل شرکت روی می‌دهد دارند یا خیر. در طی یک دهه گذشته شفاف‌سازی اطلاعات مالی تأثیر مهمی بر استراتژی‌های سرمایه‌گذاری سرمایه‌گذاران داشته است. تعداد فزاینده پژوهش‌های انجام‌شده نشان می‌دهد که در دسترس بودن و کیفیت اطلاعات مالی شرکت‌ها دو عامل کلیدی تأثیرگذار بر تصمیمات سرمایه‌گذاری است. مالی رفتاری، بیان گرد و فرض اساسی است؛ اولین فرض این است که سرمایه‌گذاران تحت تأثیر گرایش‌های احساسی خود تصمیم می‌گیرند. در اینجا گرایش احساسی به‌صورت اعتقاد به جریان‌های نقدی آتی و ریسک‌های سرمایه‌گذاری تعریف‌شده که این اعتقاد توسط حقایق در دسترس ایجادشده است. دومین فرض این است که آربیتراژ در برابر سرمایه‌گذاران احساسی پر ریسک و پرهزینه است؛ بنابراین سرمایه‌گذاران منطقی یا آربیتراژگرها در برگرداندن قیمت‌ها به قیمت بنیادی، پرتکاپو نیستند. مالیه رفتاری مدرن اعتقاد دارد که محدودیت‌هایی برای آربیتراژ وجود دارد. نتایج آزمون فرضیه در 72 شرکت در طی سال‌ها 1390 الی 1394 نشان داد که بین گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران و افشای اختیاری رابطه مثبت و معناداری وجود دارد. نتایج این یافته با نتایج کوپر و همکاران (2015، ص 8) مطابق است؛ این یافته پیشنهاد می‌کند که مدیران می‌توانند با افشای اطلاعات اضافی و به‌صورت اختیاری باورهای مشارکت‌کنندگان بازار را تحت تأثیر قرار دهند؛ قبل از اینکه سرمایه‌گذاران به دلیل عدم افشای برخی اطلاعات به‌صورت احساسی تصمیم‌گیری نمایند. این یافته، شواهد مستقیمی بر رفتارهای افشاگری عدم تقارن بین شرکت‌های کم ارزش‌گذاری در مقابل زیاد ارزش‌گذاری شده، ارائه می‌کند. نتایج مؤید این است که شرکت‌ها تلاش می‌کنند تا وقتی کم ارزش‌گذاری شده‌اند قیمت‌گذاری اشتباه را اصلاح کنند، اما زمانی کم ارزش‌گذاری می‌شوند سکوت می‌کنند؛ اما با دسته‌بندی گرایش‌های احساسی به گرایش‌های احساسی بالا و پایین، رابطه معناداری بین آن‌ها و افشای اختیاری یافت نشده است. نتایج این یافته با نتایج کوپر و همکاران (2015، ص 8) مطابقت ندارد. همچنین نتایج نشان داد که بین تولید ناخالص ملی و اندازه شرکت با افشاء اختیاری رابطه مثبت و معناداری وجود دارد. از میان متغیرهای کنترلی، بین بازده دارایی‌ها، نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار با افشاء اختیاری رابطه مثبت و معناداری وجود دارد؛ همچنین بین زیانده بودن و مخارج سرمایه‌ای با افشاء اختیاری رابطه منفی و معناداری یافت شده است.

پیشنهادهای حاصل از نتایج پژوهش را می‌توان به شرح زیر بیان کرد:

  • با توجه به رابطه بین متغیر گرایش احساسـی سرمایه‌گذاران بـر افشای اختیاری، بـه کارگزاران و مشاوران مالی فعال در بورس اوراق بهـادار توصـیه می‌شود، عـلاوه بـر متغیرهـای اقتصادی و حسابداری تأثیرگذار بر نوسانات قیمت سهام، به ویژگی‌های رفتـاری سرمایه‌گذاران نیز توجه شود.
  • با توجه بـه تـأثیر احساسـات سرمایه‌گذاران بـر افشای اختیاری، سرمایه‌گذاران بایـد هنگامی‌که در بازار اخبار هیجانی و احساساتی زودگذر وجود دارد، با دقت بیشتری بـه خریدوفروش سهام مبادرت ورزند.

ازآنجایی‌که دانش مالی رفتاری در دنیـا یـک دانـش نوپاسـت و تعـداد پژوهش‌های انجام‌شده در ایران نیز چندان زیاد نمی‌باشد، به پژوهشگران آتی پیشنهاد می‌شود:

  • اثرات گرایش‌های احساسی را برای دوره‌های کمتر از یک سال به‌صورت روزانه، هفتگی، ماهانه یا چندماهه بررسی کنند و با نتایج این پژوهش مقایسه نمایند؛
  • در پژوهشی جداگانه، اثر سایر عوامل مالی رفتاری مانند اعتماد بیش‌ازحد بـر قیمـت سهام بررسی شود؛ مشابه این پژوهش را برای دوره‌های زمانی طولانی‌تر تکرار کنند.

 



1- دانشجوی دکتری گروه حسابداری، واحد تهران جنوب، دانشگاه آزاد اسلامی، دانشکده اقتصاد و حسابداری ، تهران ، ایران.

2- دانشیار گروه حسابداری، واحد تهران جنوب، دانشگاه آزاد اسلامی، دانشکده اقتصاد و حسابداری، تهران ، ایران (نویسنده اصلی) Royadarabi110@yahoo.com



[i]. Li, Feng

[ii]. Latridis

[iii]. Cooper et al

[iv]. Kim, Taehyuk and Ha. Aejin

[v]. Chen and Lin

[vi]. Baker & Wurgler

[vii]. kim & Ha

[viii]. Michigan Consumer Sentiment Index(MCSI)

[ix]. Buy-Sell Imbalance

[x]. Barron’s Confidence Index

[xi]. Equity Market Sentiment Index(EMSI)

[xii]. Chen & Et.al

[xiii]. Wu & Et.al

[xiv]. Ling & Et.al

[xv]. Hengelbrock & Et.al

16. Kumar, A. and Lee

[xvii]. Li

[xviii]. Jones & Bandopadhyaya

[xix]. Brown

[xx]. Shleifer & Vis -

[xxi]. Healy, P. and Palepu, K

[xxii]. Gandia                        

[xxiii]. Collett and Hrasky

[xxiv]. Chun et al

[xxv]. varled, M and Edeelbi, J

[xxvi]. Kim et al

[xxvii]. Beinmelie j, et al

[xxviii]. Huang et al

[xxix]. Leun S. and et al

[xxx]. Adelbue.G

[xxxi]. Robert and Grace

[xxxii]. Palmer

[xxxiii]. Johansen et al

[xxxiv]. Barako et al

[xxxv]. Fergusonet al

[xxxvi]. Chow, C.W. & Wong-Boren

[xxxvii]. Owusu-Ansah, S

[xxxviii]. Alsaeed, K

[xxxix]. Naser et al

[xl]. Bvtvsan

[xli]. Jones

[xlii]. Prsavd

[xliii]. LM ARCH

1)   پور حیدری، امید و حمزه حسین پور، (1391)، "بررسی رابطه بین افشای اجباری و اختیاری باارزش سهام شرکت‌ها"، چشم‌انداز مدیریت مالی، شماره 5، صص 28-9.

2)   پور زمانی، زهرا و فرناز منصوری، (1394)، "تأثیر کیفیت افشاء، محافظه‌کاری و رابطه متقابل آن‌ها بر هزینه سرمایه سهام عادی"، فصلنامه پژوهش حسابداری مالی و حسابرسی، شماره 25، دوره 7، صص 96-79.

3)   تفتیان، اکرم، ناصر ایزدی نیا، محسن دستگیر و هادی امیری، (1395)، "اثر تدوین استاندارد و مقررات گذاری بر سطح افشا و عملکرد در شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران با استفاده از سیستم معادلات همزمان (ارائه مدلی جامع جهت اندازه‌گیری سطح افشا)"، فصلنامه علمی پژوهشی دانش حسابداری و حسابرسی مدیریت، دوره 5 شماره 17، صص 34-25.

4)   حیدر پور، فرزانه، یدالله تاری وردی و مریم محرابی، (1392)، "تأثیر گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران بر بازده سهام"، پژوهش‌های دانش مالی تحلیل اوراق بهادار (مطالعات مالی)، شماره 17، دوره 6، صص 13-1.

5)   خدامی پور، احمد و رامین محرومی، (1391)، "تأثیر افشای داوطلبانه بر مربوط بودن سود هر سهم"، فصلنامه علمی پژوهشی حسابداری مدیریت، دوره 5 شماره 14، صص 12-1.

6)   ستایش، محمدحسین و کاظم شمس‌الدینی، (1395)، "بررسی رابطه بین گرایش احساسی سرمایه‌گذاران و قیمت سهام شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران"، پیشرفت‌های حسابداری دانشگاه شیراز، شماره 8، صص 125-103.

7)   ستایش، محمدحسین، مصطفی کاظم نژاد و مهدی ذوالفقاری، (1390)، "بررسی تأثیر کیفیت افشا ء بر نقد شوندگی سهام و هزینه سرمایه شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران"، فصلنامه پژوهش‌های حسابداری مالی، دوره 3، شماره 3، صص 74-55.

8)   سدیدی، مهدی، حسین بدیعی و حمید نبوی، (1394)، "بررسی عوامل مؤثر بر سطح افشا اطلاعات آتی در گزارش‌های سالانه شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران"، فصلنامه علمی پژوهشی دانش حسابداری و حسابرسی مدیریت، دوره 4 شماره 16، صص 68-57.

9)   موسوی، سید مرتضی، فریدون آقا بابائی و محمدابراهیم، (1396)، "تأثیر اطمینان بیش‌ازحد بر رفتار سرمایه‌گذاران: شواهدی از بورس اوراق بهادار تهران"، فصـلنامه علمی پژوهشی دانش مالی تحلیل اوراق بهادار، شماره 34، صص 81-61.

10) فروغی، داریوش و احمد آدینه جو نقانی، (1391)، "رابطه بین میزان افشای اطلاعات و ارزش شرکت"، فصلنامه پژوهش‌های حسابداری مالی و حسابرسی، دوره 4، شماره 15، صص 142-117.

11) کاشانی پور، محمد، علی رحمانی، علی پارچینی و سیدمهدی پارچین، (1388)، "رابطه بین افشای اختیاری و مدیران غیرموظف"، بررسی‌های حسابداری و حسابرسی، دوره 16، شماره 57، صص 100-85.

12) کاشانی پور، محمد، مجید زنجیر دار، سید مهدی پارچینی پارچین و سید جواد بابا زاده، (1392)، "رابطه بین افشای اختیاری و مکانیزم های حاکمیت شرکتی"، فصلنامه پژوهش‌های حسابداری مالی و حسابرسی، دوره 5، شماره 19، صص 68-43.

13) نمازی، محمد، انوار بایزیدی و سعید جبار زاده کنگر لویی، (1390)، "بررسی رابطه بین کیفیت حسابرسی و مدیریت سود شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران"، تحقیقات حسابداری و حسابرسی، شماره 9، صص 9-1.

14) نیکو مرام، هاشم، فریدون رهنمای رود پشتی، فرشاد هیبتی و شـهره یزدانـی، (1391)، "تـأثیر سوگیری شناختی سرمایه‌گذاران بورس اوراق بهادار تهران بـر ارزشـیابی سـهام"، فصـلنامه علمی پژوهشی دانش مالی تحلیل اوراق بهادار، شماره 13 صص 81-61.

15)  Adelbue.G, (2011), “Accounting Disclosure And Firms’Financial Attributes: Evidence From The UK Markets”, International Review Financial Analysis, PP. 1-23

16)  Adelopo, I, (2011), “Voluntary Disclosure Practices amongst Listed Companies in Nigeria”, Advances in Accounting, incorporating Advances in International Accounting, 27, PP. 338–345.

17)  Adeyemi, S. and Fagbemi, T, (2010), “Audit Quality, Corporate Governance and FirmCharacteristics in Nigeria”, International Journal of Business and Management, 5 (5), PP. 169-179.

18)  Alsaeed, K, (2006), “The Association between Firm-Specific Characteristics and Disclosure: the Case of Saudi Arabia”, Managerial Auditing Journal, 21 (5), PP. 476–496.

19)  Annual Financial Reporting in Greece.European Accounting Review, 15(2), PP. 273-287.

20)  Azibi, J. Tondeur, H. and Rajhi, M, (2010), “Auditor Choice and Institutional Investor Characteristics after the Enron Scandal in the French Context”, Crises et nouvelles problématiques de la Valeur, Nice: France.

21)   Baker, Malcolm. & Wurgler, Jeffrey, (2006), "Investor Sentiment and the Cross-

22)  Barako, D. G. Hancock, P. & Izan, H. Y, (2006), “Factors Influencing Voluntary Corporate Disclosure by Kenyan Companies”, Corporate Governance: An International Review, 14(2), PP. 107–125.

23)  Barako, D.G. Hancock, P. and Izan, H.Y, (2006), “Factors Influencing Voluntary Corporate Disclosure by Kenyan Companies”, Corporate Governance,14(2), PP. 107-125

24)  Beinmelie j, J. and T. Plenborg. S. Harris, (2015), "Value Relevance of Voluntary Disclosure in Theannual Report", Accounting and Finance, 48(2), PP. 159.

25)  Chen, Hailiang. De, Prabuddha. Yu, Hu. and Hwang, Byoung-Hyoun, (2011), "Sentiment Revealed In Social Media and Its Effect on the Stock Market", Available at www.ssrn.com

26)  Chow, C.W. & Wong-Boren, A, (1987), “Voluntary Financial Disclosure by Mexican Corporations”, The Accounting Review, LXII (3), PP. 533-541.

27)  Chun, E. D. Matsumoto, and G.S. Miller, “Assessing Methods of Identifying Management

28)  Collett P, Hrasky S, (2008), “Voluntary Disclosure of Corporate Governance Practices by Lsted Australian Companies”, School of Account. Financ, 13(2), PP. 188-196.

29)  Dontoh, Alex, (1989), “Voluntary Disclosure”, Journal of Accounting, Auditing & Finance, First Published Apr 1, PP. 480–511.

30)  Eng L.L. & Mak Y.T, (2003), “Corporate Governance and Voluntary Disclosure”, Journal of Accounting and Public Policy, 22, PP. 325-345.

31)  Ferguson, M.J, et al, (2002), “Voluntary Disclosure by State – Owned Enterprises Listed on the Stock Exchange of Hong- Kong”, Journal of International Financial Management and Accounting, 13(2), PP. 125- 152.

32)  Gul A. F. Kim, J. and Qui A. A, (2010), “Ownership Concentration, Foreign Shareholding, Audit Quality, and Stock Price Synchronicity: Evidence from China”, Journal of Financial Economics, 95 (3), PP. 425-442.

33)  Healy, P. and Palepu, K, (2001), “Information Asymmetry, Corporate Disclosure, and the Capital Markets: A Review of the Empirical Disclosure Literature”, Journal of Accounting & Economics, 3, PP. 405-440.

34)  Hengelbrock, Jordis, Theissen, Erik & Westheide,Christian, (2009), "Market Response to Investor Sentiment", Available at www.ssrn.com

35)  Huang, D, Jiang, F, Tu, J, & Zhou, G, (2015), “Investor Sentiment Aligned: A Powerful Predictor of Stock Returns”, Review of financial study, 28(3), PP. 791-837

36)  Johnson, Van E. Khurana, Inder K. Reynolds, J. Kenneth, (2002), “Audit FirmTenure and the Quality of Financial Reports”, in: Contemporary AccountingResearch, 19, PP. 637-660.

37)  Jones, Anne Leah & Bandopadhyaya, Arindam, (2005), “Measuring Investor Sentiment in Equity Markets", Financial Services Forum Publications, Working Paper 1007, PP. 6.

38)  Kim, J.B. Li, L. Lu, L.Y. Yu, Y, (2016), “Financial Statement Comparability and Expected Crash Risk”, Journal of Accounting and Economics, 61, PP. 294-312

39)  Kim, Taehyuk& Ha. Aejin, (2010), “Investor Sentiment and Market Anomalies”, 23rd Australasian Finance and Banking Conference 2010 Paper, Available at www.ssrn.com.

40)  Kim,T, Ha, A, Lopatta, K, (2016), “Investor Sentiment and Market Anomalies”, 23rd Australasian Finance and Banking conference 2010paper, Available at www.ssrn.com

41)  Kumar, Alok & Lee, Charles, (2006), “Retail Investor Sentiment and Return Comovements”, Journal of Finance, 61(5), PP. 2451-2486.

42)  Lan, Y. and Wang, L. Zhang, X, (2013), “Determinants and Features of Voluntary Disclosure in the Chinese Stock Market”, China Journal of Accounting Research.

43)  Latridis, G, (2008), “Accounting Disclosure and Firms' Financial Attributes: Evidence from the UK Stock Market”, International Review of Financial Analysis, 17 (2),

44)  Leun S. and et al, (2013), “Director Ownership and Voluntary Segment Disclosure: Hong Kong Evidence”, ssrn.com/abstract=591401.

45)  Li, Feng, (2006), “Do Stock Market Investors Understand the Risk Sentiment of Corporate Annual Reports?", Available at www.ssrn.com

46)  Ling, D. Naranjo, A. Scheik B, (2010), “Investor Sentiment and Asset Pricing in Public and Private Markets”, Available atwww.ssrn.com.

47)  Mcknight & Tomkins, (1999), “Top Executive Pay in the United Kingdom: A Corporate Governance Dilemma”, International Journal of the Economics of Business, 1999, 6 (2), PP. 223-243.

48)  Michael J. Cooper. Jing He. Marlene A. Plumlee, (2015), “Voluntary Disclosure and Investor Sentiment”, onlinelibrary.wiley.com.

49)  Naser, K. Khatib, K. & Karbhari, Y, (2002), “Empirical Evidence on the Depth of Corporate Disclosure in Developing Countries: The Case of Jordan”, International Journal of Commerce and Management, 12, PP. 122–155.

50)  Newman, P. & Sansing, R, (1993), “Disclosure Policies with Multiple Users”, Journal of Accounting Research, PP. 92-112.

51)  Owusu Ansah, Stephen and Stergios leventis, (2006), “Timeliness of Corporate”

52)  Owusu-Ansah, S, (1998), “The Impact of Corporate Attributes on the Extent of Mandatory Disclosure and Reporting by Listed Companies in Zimbabwe”, The International Journal of Accounting, 33(5), PP. 605–631.

53)  Palmer, P.D, (2008), “Audit Quality and Financial Report Disclosure”, Flinders Business School Research Paper Series.

54)  Peters, G. F. and Abbott, L. J. and Parker, S, (2001), “Voluntary Disclosures and Auditor Specialization: The Case of Commodity Derivative Disclosures Western Regional American Association Meeting”, San Jose, C.A.

55)  Rafael La Porta, Florencio Lopez-de-Silanes, Andrei Shleifer, (2000), “Agency Problems and Dividend Policies around the World”, 55 (1), PP. 1–33.

56)  Reese, W.A. Weisbach, M, (2002), “Protection of Minority Shareholder Interests, Cross-Listings in the United States, and Subsequent Equity Offerings”, Journal of Financial Economics, 66, PP. 65–104.

57)  Skinner, D.J, (1994), “Why Firms Voluntarily Disclose Bad-News", Journal of Accounting Research, 32(1), PP. 38-60.

58)  Stolowy, H. i Lebas, J.M, (2002), “Corporate Financial Reporting: A Global Perspective”, (Thomson Learning).

59)  Trueman, (1986), “Information Quality and the Valuation of New Issues”, Journal of Accounting and Economics, 8(2), PP. 159-172

60)  varled, M, Edeelbi, J, (2017), “Investor Sentiment and the Cross-Section of Stock Returns”, Journal of finance, 61, PP. 1645-1680.

61)  Wu, Yanran. Han, Liyan. Tao, Ke. &Zhang, Zhongyuan, (2010), “Investor Sentiment and the Day-of-the-Week Effectof Cross-Sectional Return", Available atwww.ssrn.com

 

 

یادداشت‌ها